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山西信托-信宝6号(风险评估报告)


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区域环境

龙泉驿区,隶属于四川省成都市,位于成都市东,是成都市中心城区。成都经济技术开发区位于成都市区东 13.6公里的龙泉驿区境内,2000 年 2 月,获国务院正式批复为国家级经济技术开发区。 2018 年 5 月初,商务部发布2017 年国家级经开区综合发展水平考核评价结果。成都经开区(龙泉驿区)以全国第 12 名的身份,位列中西部第一,领跑中西部。

2018 年龙泉驿区实现地区生产总值 1302.78 亿元,地区经济发展水平良好。同年龙泉驿区全区完成一般公共预算收入 85.83 亿元,其中税收收入 73.69 亿元,占比 85.86%;转移性收入为 27.19 亿元;政府性基金收入完成 77.66亿元,其中土地出让收入 66.92,占比 86.17%。龙泉驿区地方政府财政收入能力良好,一般公共预算收入质量高,地方财政收入结构稳定,土地出让收入存在波动但整体与一般公共预算收入持平。整体而言,龙泉驿区地方政府财政收入能力较强。

截止 2018 年末,龙泉驿区公开债务余额为 136.13 亿元,债务规模逐年小幅增长,同期负债率为 10.45%,地方负债率呈下降趋势,当地政府债务规模较低;同期核算地方综合财力为 190.68 亿元,政府债务率为 71.39%,债务率处于较低水平。整体而言,龙泉驿区地方政府债务规模小,偿债压力同样较低。

融资方评价

截至 2018 年末,公司资产总计 237.41 亿元。资产结构方面,从资产构成来看,融资人主要以非流动资产为主,2018 年末,公司非流动资产余额 174.09 亿元,占总资产 73.33%。2016-2017 年间公司资产结构变化巨大,是由于2017 年将投资商项目回购款或项目终止清算款从预付账款调整至其他非流动资产所致,以至于公司其他非流动资产中有大量基础设施工程项目,该项资产流动性差,对公司运营造成较大的风险。

1、截至 2018 年末,公司货币资金账面余额为 9.20 亿元,其中 3 亿元资金使用受限,为用于提供担保的定期存单,此外资金无其他受限情况;

2、应收账款期末余额 9.22 亿元,债务人主要为区域内的其他城投平台;

3、龙泉农投其他应收款主要为成都市龙泉驿财政局及区内其他平台公司,因内平台公司工程进度、付款节点不同,对于平台公司闲置的富余资金,区财政进行一定程度的统筹安排,主要基于对平台公司的付款保障及各项目的按期推进。2018 年末,融资方其他应收款余额 20.52 亿元;

4、 期末公司存货余额 24.37 亿元,占总资产 10.27%,主要是龙泉农投直接投资项目或投资商终止项目合作后接手的项目,以开发成本为主;

5、 截止 2018 年末,公司其他非流动资产余额 163.98 亿元,主要为 2017 年公司以来不断划入的工程项目;同期末,公司负债总计 147.11 亿元,其中非流动负债 105.84 亿元,仅占总负债 71.95%,公司近几年负债结构保持稳定,但一年内到期的非流动负债大幅增加,公司所面临的偿债压力较以往更大。

截止 2019 年 3 月末,公司资产负债率为 63.64%,就 2016-2018 年而言,公司资产负债率呈下降趋势,主要是由于获得股东注资,公司实际情况并不理想;同期流动比率与速动比率分别为 1.72、1.07,两项短期偿债指标尚处在正常水平,但公司实际速动资产相较规模而言占比小,此外还存在一定规模的资金由龙泉驿区财政局统筹挪用。

综上所述,判断融资方再融资能力较弱,长期偿债能力差,短期偿债能力一般。

2016-2018 年度,融资人分别实现营业收入 17.42 亿元、8.35 亿元和 8.81 亿元。受新增生态移民项目收入影响,公司收入规模大幅增加,主营业务收入主要来源生态移民项目,包括工程施工、项目管理费等。融资人基础设施建设业务对利润贡献有限,但规模较大的财政补贴对公司利润贡献较大,弥补了基础设施建设业务的盈利不足。

2016 年-2018 年度,融资人经营活动现金流入分别为 67.72 亿元、32.15 亿元 18.20 亿元。其经营活动产生的现金流主要是收收到的 其他与经营活动有关的现金流、以及支付的其他与经营活动有关的现金流两个项目的影响,主要是由于其资金进出主要为政府结算款项或支付给投资商的结算款项。

融资人 2016-2018 年,筹资性现金流量净额分别为 41.56 亿元、33.86 亿元和 23.09 亿元。公司筹资活动产生的现金流入主要来自于吸收借款、发行债券及政府资金注入;筹资活动现金流出主要为偿还债务、利息所支付的现金;与经营性现金流相对应的, 2018 年底,公司筹资性现金流表现为净流入为 23.09 元,同时客观反映了随着融资人近年来承接的政府项目不断增加,融资也不断增多,同时也证明公司融资渠道通畅。

截止 2019 年 4 月末,融资方有息负债合计 138.56 亿元

融资方有息负债主要来源于银行借款与信托借款,公司存量有息负债中,银行借款起始集中于 2016-2017 两年间,2018-2019 则主要以信托融资为主,截止 2019 年 4 月末,公司无短期借款,取得的信托借款年限普遍为 2-3 年,而银行借款也均为中、长期借款。公司面临的偿债压力较以往更大。

融资方是由成都市龙泉驿区国有资产和机关事务管理局直接控股的调出类城投平台;公司近几年运行情稳定,但资产流动性较差,由于公司将大量的工程项目计入其他非流动资产,对于该项的后续处置对公司影响极大,存在一定风险;公司营业收入能力较 2016 年存在下滑,但公司盈利能力尚可;有息负债规模较高,且公司负债以信托借款为主,多为中期负债,因此在近几年面临集中的偿债压力,就 2019 年第一季度情况而言,公司仍在持续以信托融资来置换到期债务。综上所述,判断融资方偿债压力较大,考虑到公司筹资能力,判断融资方延期兑付风险为中等偏高。

担保方一评价

担保方经开国投近几年运行情况十分稳定,公司资产负债结构无重大变更事项。截止 2018 年末,公司总资产588.69 亿元,其中流动资产 514.54 亿元,占总资产 87.40%。公司流动资产主要由应收账款、其他应收款与存货构成。

1、截止 2018 年末,公司货币资金余额 27.42 亿元,其中银行存款 18.31 亿元,受限资金 9.11 亿元,为保证金;

2、应收账款余额 51.18 亿元,主要债务人为地方政府部门及其他城投平台,应收账款中无持本公司 5%以上股份的股东及其他关联方单位欠款;

3、 期末其他应收款余额 261.30 亿元,债务人构成与应收账款近似,主要为往来款货拆解款;

4、存货为公司主要资产,期末存货余额 171.92 亿元,占公司总资产 29.20%,主要为开发成本与土地使用权;同期末,公司负债总额 338.49 亿元,其中非流动负债 221.85 亿元,占总负债 65.54%。公司流动负债中一年内到期的非流动负债项近几年较 2016 年大幅下降,表明近几年公司偿债压力区域均衡。

截止 2019 年 3 月末,公司资产负债率为 59.93%,较以往三年有所增加,主要为公司在 2019 年第一季度进行了较集中的融资活动,整体而言公司长期偿债能力良好;同期流动比率与速动比率分别为 5.40、3.64,两项比值均处在较高水平,且较以往三年有所提高,因此公司通过举债使速动资产规模有所增加。就此而言,公司仍具备一定再融资能力,且短期偿债能力表优秀。

2016-2018 年,担保人营业收入始终维持在 20 亿元以上,收入水平和构成比较稳定,委托代建业务仍为公司最重要的核心业务。作为龙泉驿区保障性安居工程及配套基础设施建设的主要投融资主体,担保人经龙泉驿区政府委托,负责市政安居工程、公共设施配套、功能性基础设施等项目的开发建设。 目前担保人主营业务包括委托代建、代建管理费及其他业务三个板块。

2017 年公司偿债压力尤为突出,当期筹资活动产生的现金流量净额仍为 49.06 亿元,表明公司融资能力极强。公司近几年来通过一系列筹资活动,除覆盖经营活动所需资金外,另对偿债自身债务起到覆盖作用。

就现金流总体状况而言,2017、2018 两年资金分别净流出 16.20、6.72 亿元,期末公司货币资金余额 27 亿元,较以往年度降幅较大,因此公司 2019 年第一季度便进行了较大规模的筹资活动,以补充流动性。

截止 2019 年 4 月,担保方成都开投有息负债合计 259.38 亿元

公司筹资渠道尤为广泛,其中存量债券有两笔为公司在 2019 年第一季度挂牌的美元债,均为 3 年期,截止 2019年 4 月末两项余额共计 33.57 亿元人民币。

担保方成都经开国投是由成都市龙泉驿区国有资产和机关事务管理局直接控股的名单内城投平台;公司近几年运行十分稳定,资产负债结构未发生明显变化,公司资产流动性较强,短期偿债能力强;公司营业收入规模三年来均维持较高水平,盈利能力保持稳定;此外公司融资渠道十分广泛,过去两年公司经历过一次集中到期的债务兑付,未来几年间以 2021 年偿债压力最为突出,但相较公司规模及筹资能力而言,判断其偿债压力较小。综上所述,判断担保方成都经开国投延期兑付风险偏低。

担保方二评价

担保方成都经开建设近几年所有者权益项有所减少,事项集中发生在 2018 年中,根据 2018 年公司资产变动情况来看,当期所有者权益减少 28.68 亿元同时无形资产减少 32.38 亿元,判断该事项为成都市经济技术开发区管理委员会抽出公司无形资产中的土地使用权。此外公司无重大变更事项。

截止 2018 年末,公司资产总计 566.52 亿元,其中流动资产 229.17 亿元,非流动资产合计 337.35 亿元,分别占比 40.45%、59.55%,公司资产流动性较差。主要资产构成情况披露如下:

1、截止 2018 年末,公司货币资金余额 36.10 亿元,除银行存款中 0.36 亿元定期存款用于融资质押或担保使用受到限制外,无其他货币资金受限情况;

2、其他应收款余额 182.43 亿元,占公司总资产 32.20%,主要为单位间往来款,应收对象亿地方政府部门及其他城投平台为主;

3、期末存货余额 10.15 亿元,均为开发成本,该项资产占比较少;

4、长期应收款主要为公司承接代建及 BT 工程项目的款项,由于该项应收款回款周期较长,因此计入非流动资产内长期应收款科目,期末余额 251.09 亿元,占总资产 44.32%,对公司资产形成较大的占用;

5、 无形资产主要为土地使用权及少量的应用软件,期末无形资产账面价值为 69.73 亿元。

同期末,公司负债总额 361.12 亿元,其中非流动负债合计 272.33 亿元,占总负债 75.41%,公司负债结构不断优化,流动负债占比较小,但一年内到期的非流动负债科目金额仍较突出。

截止 2019 年 3 月末,公司资产负债率为 64.33%,处于较高水平,公司再融资能力有限;同期流动比率与速动比率分别为 2.92、2.72,均处在良好水平,表明公司短期偿债能力保持稳定。整体而言,判断公司再融资能力一般,但短期偿债能力具备较强的保障。

担保人是龙泉驿区重要的基础设施建设投融资主体,受经开区管委会和龙泉驿区人民政府委托,担保人具体负责对龙泉驿区(含经开区)的市政工程、道路桥梁、管道电网、水利绿化以及公共设施配套等基础设施开展建设。

担保方成都经开发展营业收入规模在 2018 年较为突出,2018 年公司实现销售收入 13.08 亿元,较 2017 年大幅增长 10 亿元,同比增长 324.68%,增长部分多来自政府购买项目,表明公司前期建设投入已开始进入回报期,未来收入有一定保障。且公司由于受到政府补助力度大,因此盈利能力较强。

担保方成都经开建设先进流量情况与担保方成都经开国投类似,该平台公司经营性活动资金总体呈净流入状态,公司资金缺口较小。相较而言,成都经开建设筹资能力较弱,主要资金来源于收到其他与筹资活动有关的现金。整体来看公司于 2016 年资金大幅流出,而 2018 年净流入 22.04 亿元,后续年度公司资金需求应主要用于偿还借款。

截止 2018 年末,担保方成都经济技术开发区建设发展有限公司负债总计 361.12 亿元,其中有息负债合计 348.16亿元,公司有息负债主要来源于非标融资,计入其他非流动负债,即信托及资产管理公司融资金额。由于信息披露较少,未统计到公司未来有息负债到期情况。但公司负债规模庞大,且主要有息负债为信托及资管融资,该项负债多为 2-3 年期,而公司在过去几年中筹资活动现金流出均在 90 亿元以上。根据实际情况推测,公司长期以来通过举债来偿还借款,而经营活动能为公司弥补的资金缺口为 20 亿元以内,整体而言偿债压力较高。

担保方成都经济技术开发区建设发展有限公司与担保方成都经开国投同为成都市龙泉驿区国有资产和机关事务管理局直接控股的名单内城投平台,但成都经开建设重要性明显不足。公司近几年存在股东抽离土地的情况,公司资产流动性较差,负债结构有所装好,但据公司情况判断长期以来公司债务滚动置换。判断担保方偿债压力较高,延期兑付风险较高。

项目总结

就该项目而言,融资方为 AA 平台,但公司已无存量债券,两家担保主体均为 AA+名单内平台公司。地方经济发展水平高,公司融资能力强,但当地平台有息负债中非标融资占比过多。此外融资方提供对成都市城市发展东移开发建设有限公司 4.8 亿元的往来款应收债权质押登记。综上所述,判断该项目延期兑付风险为中等偏低。

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